شارك
الرئيسية
3 دقيقة
تُظهر دراستان أجراهما المؤلفون أن اتفاقيات المساهمين القوية في الشركات العائلية المتداولة في سوق الأسهم في فرنسا تضيف 18% من القيمة السوقية لأنها تحمي المساهمين من إساءة استخدام أفراد العائلة لرأس المال. يصف هذا المقال الأحكام المهمة في هذه الاتفاقيات ويعرض بيانات توضح تأثيرها على القيمة السوقية.
اتفاقية المساهمين هي عقد ملزم قانوناً يوقّع عليه كبار المساهمين. وعادةً ما تُلزم أحكامها المساهمين باتخاذ قرارات محددة على نحو جماعي وتضع قيوداً على مواعيد بيع الأسهم والجهات التي يمكنهم بيع الأسهم لها. يمكن أن تولد اتفاقيات المساهمين قيمة سهمية عندما يستخدمها المتفقون من أجل محاسبة بعضهم لبعض، ولكنها يمكن أن تدمر القيمة عندما ينضم العديد من المساهمين إلى هذه الاتفاقيات ليتصرفوا وكأنهم مساهم كبير واحد للحصول على الفوائد من خلال معاملات داخلية مربحة. يُظهر بحثنا أن وجود النوع الصحيح من اتفاقيات المساهمين يمكن أن يكون له تأثير إيجابي كبير على التقييم السوقي للشركات العائلية.
ما هي مواصفات اتفاقية المساهمين الجيدة؟
تتضمن اتفاقية المساهمين عادةً أحكام ملكية تُبقي الملكية محصورة في مجموعة صغيرة من قادة العائلة وأحكاماً خاصة بصناعة القرار تحد من قدرة هؤلاء القادة على الرضوخ لمطالب أفراد العائلة الآخرين. حددنا أكثر من 200 من الأحكام المختلفة في اتفاقيات المساهمين التي درسناها، لكن القليل منها يُعتبر مهماً. تشمل أحكام الملكية الرئيسية في اتفاقيات المساهمين القوية ما يلي:
- أولوية حقوق الشراء التي تشترط على المالكين الراغبين في بيع أسهمهم عرضها على المشاركين الآخرين في اتفاقيات المساهمين أولاً.
- منع الإضعاف حيث يوافق المالكون على عدم إجراء أي عملية مالية من شأنها إضعاف قوتهم التصويتية (عن طريق إصدار المزيد من الأسهم على سبيل المثال).
يؤدي حصر الملكية الناتج عن هذه الأحكام إلى تركيز اهتمام قادة العائلة على رفع مستوى أداء الشركة، فهم يكسبون من خلال تحسين الربحية أكثر مما يكسبون من تحويل الموارد لتحقيق مصالح عائلية (عن طريق شراء طائرات وفيلات للشركة على سبيل المثال).
وبالعودة إلى عملية صناعة القرار، وجدنا أن الأحكام المناسبة في اتفاقيات المساهمين القوية تشمل الآتي:
- تنسيق المواقف حيث يتفق المالكون على الاجتماع قبل أحداث معينة، مثل عمليات الاستحواذ أو اجتماع المساهمين السنوي.
- تمثيل مجلس الإدارة حيث يتفق المالكون على من يجب أن يكون في مجلس الإدارة، ويقتصر تمثيل العائلة غالباً على الحد الأدنى الذي يلبي الاحتياجات الفعلية للشركة وليس رغبة العائلة في حجم التمثيل.
تحدد أحكام صناعة القرار عمليات رسمية وقواعد واضحة لصناعة القرار، ما يحد من سلطة المالكين منفردين ويقيّد عمليات صناعة القرار غير الرسمية. تقل احتمالية الموافقة على الطلبات (للحصول على مقاعد إضافية في مجلس الإدارة مثلاً) من أي فرع أو فرد من أفراد العائلة من خلال إجبار الجميع على الاتفاق في إطار رسمي.
ما هو الفارق الذي تحدثه اتفاقيات المساهمين؟
لا يخشى المالكون من داخل العائلة من إلحاق الضرر بالمساهمين من خارج العائلة عموماً، لذا فإن إجبارهم على الالتزام بالقواعد المحددة مسبّقاً يشير إلى المستثمرين الخارجيين المحتملين بأن قادة العائلة يدركون مخاطر الخضوع لمطالب العائلة وقد اتخذوا إجراءات لإبقاء أفراد العائلة ومطالبهم تحت السيطرة.
إلى ماذا تشير الأرقام؟
كشفت دراستنا التي استغرقت عقداً من الزمن حول اتفاقيات المساهمين في الشركات المدرجة في البورصة في فرنسا أن وجود اتفاقيات مساهمين قوية يحسّن القيمة السوقية السهمية بنسبة 18% تقريباً في الشركات التي تسيطر عليها العائلات، ولا يحسّنها في الشركات الأخرى وسطياً. بالنسبة إلى إحدى الشركات العائلية المدرجة في البورصة التي تبلغ قيمتها السوقية 170 مليون يورو (نحو 182 مليون دولار)، حقق لها وجود اتفاقية مساهمين قوية مكاسب في القيمة السوقية بلغت نحو 30.6 مليون يورو (32.7 مليون دولار تقريباً).
وقد توصلنا إلى نتائج مكملة في دراسة ثانية استناداً إلى عيّنة من الاكتتابات العامة الأولية في فرنسا ونُشرت في المقال نفسه الذي نشرناه في دراستنا الأولى، وهي أنه عندما تلغي الشركات العائلية اتفاقيات المساهمين في طرح الاكتتاب العام الأولي في البورصة، يطلب المستثمرون عادةً خصماً أكبر على سعر السهم يتراوح بين 8% و9.7%، ولا يطلب المستثمرون هذا الخصم في الشركات الأخرى. باختصار، إذا كانت شركتك عائلية ذات مالكين متعددين، فضع اتفاقية مساهمين وحافظ عليها.
كما وجدنا أن اتفاقيات المساهمين الجيدة تعوّض عن العوامل الرئيسية للمخاطر في الشركات العائلية، إذ تُتداول الشركات العائلية ذات مجلس الإدارة المنفرد عادةً بقيمة أقل بـ 70 مليون يورو (نحو 76 مليون دولار) مقارنةً بالشركات ذات الحجم المماثل. ولكن وجود اتفاقية مساهمين قوية مع أحكام خاصة بصناعة القرار تحد من تمثيل مجالس الإدارة العائلية تخفف مخاوف المستثمرين؛ حيث تستفيد هذه الشركات العائلية من قيمة إضافية تبلغ 136 مليون يورو (148 مليون دولار تقريباً) على الرغم من وجود مجلس إدارة منفرد.
مع أن المساهمين في الشركات العائلية محقون في القلق من تسلل الأجندات العائلية إلى عملية صناعة القرار في الشركات وتدمير القيمة السهمية، فإن وجود اتفاقيات مساهمين قوية يحتوي هذا الخطر، ويجب أن يسعى إليها المالكون من داخل العائلة أيضاً. من خلال الإشارة إلى أن العائلة الكبيرة ستبقى خارج الأعمال وأن قادة العائلة سيركزون في قراراتهم على الازدهار المالي الطويل المدى، بوسع المالكين من داخل العائلة ضمان أن الجيل المقبل سيرث شركة قادرة على حماية المستقبل المالي للعائلة.